En ce début d’année, nous avons demandé à Ulrik Fugmann, co-responsable de l’équipe Environmental Strategies Group et co-gérant de la stratégie Energy transition de BNP Paribas Asset Management, de nous rappeler les spécificités de son approche et de nous faire part des opportunités qu’il identifie pour 2022. Fidèle à la passion qui les anime, lui et Edward Lees depuis plus de vingt ans qu’ils travaillent ensemble sur ces sujets, Ulrik est plus convaincu que jamais que les stratégies environnementales continueront à être incontournables.
Conséquences pratiques de notre philosophie d’investissement
Une telle confiance s’explique par les spécificités de nos stratégies : alors que la plupart des fonds référencés « environnementaux » sont exposés aux entreprises qui s’attachent à améliorer leur propre empreinte environnementale, et ce dans tous les secteurs d’activité, nous sélectionnons des entreprises qui proposent des solutions pour l’environnement. La première approche n’est pas forcément à blâmer mais, à mesure que ce thème devient prépondérant pour les investisseurs, les entreprises cotées sont de plus en plus nombreuses à prendre des mesures pour réduire leur empreinte environnementale ou plus généralement pour améliorer leur score ESG (Environnement, Social et Gouvernance). En conséquence, les fonds concernés sont proches de la composition du marché dans son ensemble. Au contraire, rechercher les entreprises qui ont un impact sur le changement climatique permet de construire des gestions de convictions, avec, bien sûr, une tracking error plus élevée mais aussi un meilleur ratio risque/rendement et, surtout, une vraie exposition aux thèmes environnementaux avec un impact véritable.
Comme BNP Paribas Environmental Absolute Return Thematic (EARTH), lancé en 2019, et BNP Paribas Ecosystem Restoration, qui a rejoint la gamme en 2021, notre stratégie BNP Paribas Energy Transition est un acteur à part entière de la transformation énergétique. Rappelons qu’une entreprise est réputée fournir des solutions environnementales (SE) si ces SE représentent plus de 20 % du chiffre d’affaires, des investissements ou des bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement (EBITDA). Pour les entreprises présentes dans nos portefeuilles, les ratios moyens sont compris entre 70 % et 80 %. Le classement en article 9 du « Règlement Disclosure ou SFDR » de la Commission européenne de nos fonds confirme cette caractéristique qui les différencie de la plupart des fonds dits « environnementaux ».
Nous avons évoqué la passion de nos équipes mais il faut souligner aussi leur parfaite compréhension des sujets environnementaux dans toutes leurs dimensions. En septembre, cela fera vingt ans que le discours de Jacques Chirac « Notre maison brûle et nous regardons ailleurs » aura été prononcé. Nous ne jugerons pas ici si les acteurs publics et privés regardent encore ailleurs mais il est notoire que, pour respecter l’Accord de Paris de 2015, des efforts supplémentaires devront être faits. Des efforts supplémentaires représentent des investissements supplémentaires que l’organisation intergouvernementale IRENA (International Renewable Energy Agency - Agence internationale pour les énergies renouvelables) estime à 115 000 milliards de dollars. Ces investissements nécessaires à la transformation du secteur énergétique d’ici 2050 devront se partager entre la production d’énergies renouvelables, l’efficacité énergétique, et les infrastructures.
Ces trois thèmes sont évidemment au cœur de nos stratégies : décarboner, digitaliser, décentraliser le secteur énergétique sera rendu possible si des entreprises proposent des solutions pour accompagner cette transition. Les deux premiers thèmes sont alignés sur l’objectif de développement durable 7, Garantir l’accès de tous à des services énergétiques fiables, durables et modernes, à un coût abordable, et le troisième répond aux objectifs 9, Mettre en place une infrastructure résiliente, promouvoir une industrialisation durable qui profite à tous et encourager l’innovation, et 11, Faire en sorte que les villes et les établissements humains soient ouverts à tous, sûrs, résilients et durables.
Notre stratégie face aux evolutions récentes des marchés
Ces thèmes reflètent des enjeux de long terme et nous visons à réaliser des performances quel que soit l’environnement cyclique mais notre gestion ne peut pas s’affranchir des évolutions de court terme observées sur les marchés financiers même si, en 2021, nos stratégies ont profité des phases haussières des bourses mondiales et ont mieux résisté que l’ensemble du marché dans les phases baissières sauf vers la fin de l’année où le plan d’infrastructures de Joe Biden a connu un revers au Sénat. L’opposition du sénateur démocrate de Virginie-Occidentale, Joe Manchin, a empêché l’adoption du plan Build Back Better avant Noël comme l’aurait souhaité le Président. Fin décembre, Joe Biden a déclaré qu’il croyait toujours en la possibilité de mettre en œuvre son plan de 1 750 milliards de dollars qui comprend un important volet social et environnemental. En janvier, le Président est allé encore plus loin dans sa volonté de faire avancer les choses : « Je pense que nous pouvons diviser le programme, obtenir autant que nous le pouvons maintenant et revenir et nous battre pour le reste ». C’est en effet sur la question des programmes sociaux et de leur financement que s’est cristallisée l’opposition du Sénateur Manchin alors qu’aucune voix ne s’est élevée contre la partie climatique. Nous pensons que ce volet a de bonnes chances d’être adopté dans les prochaines semaines, ce qui pourrait relancer l’intérêt des investisseurs. En décembre, un autre élément législatif est venu inquiéter les investisseurs. La California Public Utilities Commission a proposé des modifications des programmes d’incitation solaire qui, si elles étaient adoptées, allongeraient très largement la période dite de « récupération des systèmes solaires » et réduirait ainsi l’attrait de tels investissements pour les clients. Un vote doit avoir lieu fin janvier alors que l’auteur de ses propositions aura quitté la commission. Des changements plus favorables pour les entreprises spécialisées dans l’énergie solaire pourraient alors être envisagés.
Par ailleurs, depuis le début de 2021, les valeurs de croissance, qui sont majoritairement présentes dans nos stratégies, sont délaissées par les investisseurs en raison de la remontée des taux longs américains et des perspectives de hausse des taux directeurs de la Réserve fédérale américaine. En un sens, l’engouement pour les fonds passifs « environnementaux » (solaire, éolien, …), en conduisant à une hausse sans discrimination, a probablement fragilisé certaines configurations et explique le recul de 50 % observé entre le pic et le creux sur le thème environnemental en bourse au niveau mondial. La volatilité des marchés financiers va vraisemblablement restée élevée dans les prochains mois, ce qui pourrait se traduire par un turnover plus important dans nos portefeuilles mais ne remettra pas en cause l’aspect contrariant de la gestion, souvent soulignée par Ulrik. Les deux événements de nature législative survenus en décembre rappellent l’importance d’un suivi précis et d’une connaissance approfondie des thèmes environnementaux dans tous leurs aspects, en particulier lorsqu’il s’agit de déterminer si une action est survalorisée ou non.
La composition de notre équipe de gérants et d’analystes, ainsi que leur expérience dans ces domaines, leur permet de comprendre rapidement les enjeux et d’avoir ainsi un ou plusieurs coups d’avance par rapport à une gestion qui se contenterait de surfer sur la vague et serait ainsi incapable de déceler des opportunités après des phases baissières de marché. Cette expertise permet aussi à notre équipe d’être très présente lors des introductions en bourse de sociétés dont nous avons évalué avec soin le modèle économique et qui répondent à nos critères de sélection, en particulier en matière de visibilité à long terme des revenus.
Repenser les valorisations
Nous avons développé en interne une méthode qui nous permet de mieux évaluer les perspectives de croissance des entreprises du secteur environnemental. En nous appuyant sur notre base de données et la théorie de la courbe de diffusion de l’innovation (ou courbe d’adoption), nous avons décelé que la pénétration dans le marché de ces technologies de changement (Disruptive technologies) est systématiquement sous-évaluée, comme le sont la baisse des coûts et le rythme des changements. Ces éléments sont cruciaux pour l’évaluation des marges des entreprises. Testé sur le comportement passé des technologies environnementales, ce modèle s’est avéré robuste (cf. graphique ci-dessous sur l’énergie solaire). Il constitue ainsi une aide précieuse à la décision qui nous permet d’avoir du recul sur les prévisions des analystes et de sélectionner bien en amont des technologies porteuses. Ces résultats sont intégrés aux modèles d’actualisation des flux de trésorerie des entreprises.
Un portefeuille qui reflète nos convictions
Ces estimations de valorisation sont intégrées dans le processus d’investissement. Les perspectives de risque/rendement ajustées de la volatilité, de la liquidité, de notre degré de conviction et de la corrélation permettent de déterminer les poids des titres en portefeuille. La gestion au jour le jour est réalisée en respectant une discipline stricte de prise de profits ou de limitation des pertes en tenant compte des nouvelles informations disponibles au niveau macro comme microéconomique. Des contacts fréquents et réguliers avec les entreprises font partie intégrante de ce processus.
L’importante diversification de notre portefeuille entre taille de capitalisation, zones géographiques ainsi qu’entre les différents secteurs et sous-secteurs de la transition énergétique nous permet de profiter du bon ratio rendement/risque qu’offrent les thèmes environnementaux. Les fondamentaux sont solides et, en 2021 et depuis le début de l’année, ce sont essentiellement les facteurs macroéconomiques d’ensemble (inflation, tensions sur les taux longs, goulets d’étranglement) qui expliquent les difficultés. La phase de transition vers une politique monétaire américaine moins accommodante est à l’origine des récentes turbulences et il est vraisemblable que les investisseurs s’habituent à cette nouvelle réalité. A ce moment-là, la nette sous-valorisation boursière du thème environnemental (qui se traite avec un ratio PEG -price-earnings to growth- de 0,5 contre 1,2 pour l’indice du Nasdaq) alors que les perspectives de croissance sont élevées (2 fois plus que pour le Nasdaq) devrait faire la différence.
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BNP Paribas Energy Transition, BNP Paribas Environmental Absolute Return Thematic et BNP Paribas Ecosystem Restoration est un compartiment de BNP Paribas Funds, SICAV de droit luxembourgeois conforme à la directive 2009/65/CE. Ces produits ont pour objectif l’investissement durable au sens de l’article 9 du règlement UE 2019/2088. Un investissement durable signifie un investissement dans une activité économique qui contribue à un objectif environnemental (mesuré, par exemple, par des indicateurs clés d’efficacité des ressources sur l’utilisation de l’énergie, des énergies renouvelables, des matières premières, de l’eau et de la terre ou un investissement dans une activité économique), ou qui contribue à un objectif social (en particulier un investissement qui contribue à lutter contre les inégalités, à favoriser la cohésion sociale ou l’intégration sociale). Ce produit intègre des caractéristiques extra-financières dans son processus d’investissement selon une approche fondée sur un engagement significatif au sens de la position-recommandation AMF 2020-03.
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